信达策略：游资风格 11 月有降温的可能

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　　来源：樊继拓投资策略

　　信达策略研究

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　　策略观点：游资风格 11 月有降温的可能

　　10 月的市场风格分化很大，交易性资金非常活跃 ，但机构相关重仓个股表现较弱 。如果以低价股和业绩预亏指数来看
，10 月下旬超额收益大幅上行
。参考 2019-2021 年牛市期间，低价股和业绩预亏指数超额收益与市场的关系能够发现 ，2019 年 2 - 4 月 、2020 年 7 - 9 月
、2021 年 7 - 9 月，低位亏损个股的表现均强于指数。这三个阶段均是指数一波季度上涨的后期至震荡休整初期 。所以在牛市中
，低位亏损个股表现较强，可能是一个季度上涨波段后期 ，市场很快或正在震荡休整的标志
。短期交易性资金非常依赖市场的高成交量。而如果观察换手率（成交额 / 总流通市值）的波动
，相对指数的波动往往更剧烈 。我们认为，当下 A 股处在牛市初期 ，指数中枢会逐级抬升
，但由于之前交易量过度回升，市场大概率已经进入了季度级别的震荡休整 ，休整期间
，指数调整幅度不大，但交易量存在大幅下降的可能
。

　　（1）近期游资风格很强 ，这种分化其实经常出现。10 月的市场风格分化很大
，交易性资金非常活跃，但机构相关重仓个股表现较弱 。如果以低价股和业绩预亏指数来看 ，10 月下旬超额收益大幅上行。这种分化让很多人投资者感慨资金比基本面更重要，那么这种风格能否持续？我们可以先参考 2019-2021 年牛市期间
，低价股和业绩预亏指数超额收益与市场的关系能够发现，2019 年 2 - 4 月、2020 年 7 - 9 月 、2021 年 7 - 9 月 ，低位亏损个股的表现均强于指数
。这三个阶段均是指数一波季度上涨的后期至震荡休整初期。所以在牛市中
，低位亏损个股表现较强，可能是一个季度上涨波段后期 ，市场很快或正在震荡休整的标志 。

　　（2）短线游资风格依赖市场高交易量
，交易量存在季度内持续下降的可能
。短期交易性资金非常依赖市场的高成交量。而如果观察换手率（成交额 / 总流通市值）的波动，相对指数的波动往往更剧烈 。2019-2021 年的牛市始于 2019 年 ，随后指数中枢不断抬升
，但换手率则是 1 - 2 个季度脉冲性回升后，大幅下降 ，之后再次脉冲性回升
。交易量下降期
，指数中枢通常较难跌回原点，但换手率有跌回原点的可能。

　　2014-2015 年牛市和 2005-2007 年牛市期间 ，换手率中枢和指数中枢都会明显回升 。不过换手率的波动还是比指数更大
。2014 年 12 月 -2015 年 1 月
、2006 年 6 - 8 月、2007 年 1 - 3 月 、2007 年 5 - 7 月，均出现了换手率的明显下降。

　　我们分析背后的原因可能是
，牛市往往伴随着增量资金的流入和存量资金交易活跃度的回升，也同时伴随着交易性资金和长期配置资金的增多 。而交易量更多由交易性资金决定 ，指数中枢更多由长期配置资金决定
。两者同步买入会让指数大幅上行
，两者方向不一致则会导致指数震荡。所以交易量波动会比指数更大 。

　　我们认为，当下 A 股处在牛市初期 ，指数中枢会逐级抬升
，但由于之前交易量过度回升，市场大概率已经进入了季度级别的震荡休整 ，休整期间
，指数调整幅度不大，但交易量存在大幅下降的可能。

　　（3）短期 A 股策略观点：市场进入牛初震荡期 ，时间上可能是季度级别的
，震荡空间可能不大
。月度内重点关注三季报
、财政政策预期、美国大选预期。鉴于 9 月下旬市场涨速 2000 年以来最快，10 月股市大概率开始进入震荡期 ，时间上可能是季度级别的 。波动期间重点关注：（1）各类政策落地力度和执行力度
。（2）股市上涨形成的财富效应和过去三年熊市中被套资金解套后的行为。我们认为调整的空间不会很大，历史经验是把之前涨幅的一半跌回去
，一般震荡期之一个月容易调整较多，随后进入横盘震荡期 。震荡刚开始 1 个月需要降低仓位 ，之后仓位可以稳定或适度提高
。震荡期
，板块分化会加大。牛市初期之一波上涨，领涨的板块往往是老赛道 ，2012 年 12 月底部起来之一波是老赛道（银行） 、2014 年 Q3-Q4 是老赛道（金融周期）、2019 年 Q1 是老赛道（证券
、TMT） 。老赛道估值修复一波后
，很快会面临业绩和估值匹配度的压制
。

　　建议配置顺序：上游周期（产能格局好 + 需求担心释放已经充分）> 出海（长期逻辑好）> 传媒互联网 & 消费电子（成长股中的价值股）> 金融地产（政策最受益）> 新能源（超跌） > 消费（超跌）。历史上熊转牛之一波，企稳初期较易偏向大盘 ，但季度反转到中后期风格可能会快速变为小盘 。如果底部反转
，高 PE 板块（成长风格）大多情况下表现较好
。历史上重要底部反转的之一波上涨，成长风格通常表现更强。但从节奏上来看 ，大多数情况下
，底部反转后的第 1 个月会是价值风格的板块先涨，到反转后 2 - 3 个月成长风格的板块开始变强 。随着之一波上涨进入尾声 ，配置策略可以降低弹性配置。高现金流回馈股东（高 ROE 低 PB）、上游周期 、出海，这些配置方向
，产业逻辑和之前牛市不同，可能发展为新一轮牛市的最强主线
。

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　　本周市场变化

　　本周 A 股主要指数多数下跌 ，仅中证 500（0.38%）小幅上涨。申万一级行业涨跌分化
，其中房地产（6.01%）
、钢铁（4.65%）、商业贸易（4.56%） 、休闲服务（2.65%）涨幅较大 。概念股中，稀土永磁（13.62%）
、3D 打印（13.46%）、中韩自贸区（12.81%） 、远程办公（11.09%）领涨 ，固态电池（-11.1%）
、老年痴呆（-6.73%）领跌
。

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