海通证券：首予中升控股“优于大市”评级 合理价值 22.34-25.54 港元

　　海通证券发布研究报告称，首次覆盖中升控股（00881） ，给予“优于大市
”评级
，预计公司 2024/25/26 年营收分别为 1699/1917/2185 亿元，归母净利润分别为 35/51/67 亿元 ，EPS 分别为 1.45/2.13/2.79 元
。合理价值区间为 22.34-25.54 港元。

　　海通证券主要观点如下：

　　中升控股是中国汽车经销商中的领军企业 。

　　根据公司 2024 年中报
，中升在全国有 419 家经销店，其中豪华品牌 269 家 ，中高端品牌为 150 家
。中升在主要品牌中国市场新车销量的市占率为：雷克萨斯 32%
，奔驰 18%，丰田
、沃尔沃和捷豹路虎 10% ，宝马和奥迪 6%。2024 年上半年公司实现新车销量 23.3 万
，同比增长 3.9% 。

　　新车业务承压，中升通过重点布局中心城市争取高市占率 ，获得了更强大的抗风险能力
。

　　根据公司中报，2024 年上半年公司经销的雷克萨斯 / 奥迪 / 奔驰 / 宝马 / 丰田的上险量同比增速分别为 20.7%/2.6%/-10%/-5.4%/-13%
，显示了部分品牌在智能电动浪潮下的承压。然而在中升重点布局的 32 个中心城市中，1510 万豪车中的 210 万已经成为公司的长期客户 ，这些客户中的 80% 为自主选择汽车服务提供商的复购客户
，较好的代表了成熟市场的特征 。中升通过对成熟客户的获取、促活与转化，取得了一定程度的抗压成立 ，2024 年上半年营收同比基本持平
。

　　新势力也开始使用经销商 *** 
，经销商集团的新车业务未必萎缩。

　　根据各车企官网，小鹏 、零跑等新势力均在招募加盟经销商 。根据公司公告 ，公司与赛力斯签订了初步协商协议
，同意就合作分销其旗下的新能源汽车进行进一步磋商
。该行认为，在智能电动时代 ，经销商集团拥有存量客户线索
、经销服务经验、售后服务软硬件基础等优势
，仍有明确的发展机会。经销商集团如能与核心新势力车企取得合作并放量销售，有望弥补传统品牌销量 、毛利下行带来的利润压力 。

　　售后业务持续增长 ，且客户黏性强，可替代性差
，是可以支持利润长期增长的优秀商业模式。

　　根据中升控股 2024 年中报，公司打破传统的单一汽车品牌经销店的服务模式 ，打造中升汽车服务品牌
，提供跨汽车品牌和不同燃料类型的汽车服务
。通过中升多样的服务类型和全品牌的服务场景，更大化覆盖中心城市用车客户群。根据中升 2024 年中报交流材料 ，上半年公司售后业务入厂 394 万台次
，同比 +5.6%，服务收入 109.64 亿元 ，同比 +13.8% 。上半年公司精品
、维保套餐及售后服务毛利率为 47.1%
，同比基本持平
。中升上半年零服吸收率达到 118%，同比逆势提升 10pct。

　　综上 ，该行认为中升控股有望通过对更多新品牌的覆盖
，实现对传统品牌量、利下降的对冲 。同时，商业模式较优的售后业务有望持续贡献业绩
。

　　风险提示：汽车消费不及预期；原材料价格大幅上涨。

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